Reforma da Previdência

Mercado discute avanço de reforma sem Temer, diz o Valor

Depois da tempestade que varreu os ativos brasileiros na quinta, numa primeira reação às notícias envolvendo denúncias contra o presidente Michel Temer, os mercados pararam para acompanhar os desdobramentos da nova crise política. Parte pequena das perdas foram recuperadas no dia seguinte, mais como uma correção técnica, já que a leitura é de que o Brasil, com ou sem Temer, fica mais arriscado e, por isso, deve pagar mais prêmio.

De forma pragmática, os investidores revisitam os cenários para o país, a fim de colocar na conta as chances de aprovação das reformas fator que ditou a melhora recente da percepção de risco do país -, ainda que reconheçam que é cedo para fazer qualquer prognóstico. Como lembrou um gestor de multimercados, “o mercado não morre de amores pelo Temer, mas pela agenda de reformas”.

Há quem veja na saída de Temer da Presidência a melhor opção para a defesa da agenda reformista. O entendimento é que o Brasil chegou a um ponto em que predomina o senso de urgência para corrigir as contas públicas, o que seria facilitado por uma resolução rápida no imbróglio político.

Para o ex-presidente do Banco Central Gustavo Loyola, a configuração ideal para o país agora e também para os mercados seria a saída de Temer seguida pela eleição indireta de algum integrante de sua base aliada que pudesse retomar a agenda econômica. Ele admite, contudo, a dificuldade de viabilizar as reformas antes de 2019.

Outra possibilidade, segundo Loyola, seria o presidente recuperar a condição anterior de liderança e governabilidade, o que, por ora, parece “pouco provável”. “A bola está no campo político”, resume Loyola, espelhando a percepção unânime do mercado.

O UBS entende que Temer será forçado a deixar a Presidência. Um quadro ainda amigável seria a eleição de outro líder que consiga avançar com a agenda de reformas. O banco suíço avalia, porém, que ainda assim as incertezas permaneceriam. “A questão importante será quando, e não como, o atual estado de incerteza aguda é resolvido”, diz o economista-chefe do UBS para o Brasil, Tony Volpon.

O quadro mais negativo, segundo Volpon, seria o de outro impeachment, com potencial de crescentes tensões sociais e de retorno do país à situação enfrentada na segunda metade de 2015, período em que o dólar alcançou a máxima recorde perto de R$ 4,25.

A Western Asset trabalha com três cenários, sem atribuir probabilidades, sobre o avanço das reformas com e sem o presidente Temer. O primeiro cenário é aquele em que a crise perde força aos poucos e a reforma da Previdência seria retomada no segundo semestre, mas sem garantia de aprovação. No segundo cenário, Temer renuncia e a crise “se resolve” pela eleição indireta de um novo presidente até 2018. Neste cenário, a reforma da Previdência só seria aprovada se houvesse uma convicção, além de força no Congresso, do novo mandatário. O terceiro é aquele em que Temer resiste, porém, sem força para aprovação.

Com base na variação do CDS (Credit Default Swap, medida de risco), a Western faz projeções lembrando que, no pior momento do governo Dilma, o derivativo atingiu 500 pontos (com Ibovespa a 40 mil pontos, dólar em R$ 4, e os títulos prefixados de 2021 a 16% ao ano) e desceu a 200 pontos no melhor momento de Temer, antes do caso JBS. Com esses parâmetros, seria factível para a gestora acreditar que se o CDS chegar a 350 portanto, metade do caminho o Ibovespa poderia atingir 54 mil pontos, o dólar bateria em R$ 3,55 e o prefixado em 13% ao ano.

Na visão preliminar do sócio-gestor da SPX, Rogério Xavier, o Brasil entrou num vácuo enorme e não há saída fácil. Segundo ele, não há atores com credibilidade e experiência para conduzir o país neste momento, assim como um eventual governo temporário também não conseguirá aglutinar as forças necessárias para tocar as tão urgentes reformas no Congresso.

Xavier não descarta a volta da recessão, o que colocará em evidência o tamanho da relação dívida/PIB do país.

“O Brasil vai devagar, mas em aceleração para a insolvência. As pessoas ao longo dos próximos 18 meses vão perceber isso e vão procurar proteção nos ativos reais; normalmente o escolhido é o dólar”, disse. No curto prazo, o gestor vê algum espaço para o banco central cortar os juros porque a inflação estava muito baixa, mas nada abaixo de 9%. “O BC vai ter que manter a atratividade do carrytrade e manter juros altos para evitar fuga de capitais.”

Apesar de repletos de incertezas, há cenários menos alarmistas. Para um executivo de uma grande instituição privada, com ou sem Michel Temer na Presidência, o Brasil deve rumar para uma recuperação econômica ainda que em um ritmo mais lento do que o esperado e limitado pela ausência de reformas.

Numa indicação de que o caos que dominou os mercados na quinta-feira não chegou a travar canais de crédito, o executivo relata que bancos de maneira geral não deixaram de operar nem de aprovar novos financiamentos em virtude das revelações no plano político. “Nenhum cliente que pediu uma linha de crédito consignado ou para comprar um veículo deixou de ser atendido por essa razão”, diz. Segundo o executivo, o impacto imediato da volta da crise política se deu principalmente no segmento de grandes empresas, que vinham recorrendo a operações no mercado de capitais para se financiar.

As dúvidas sobre a evolução das reformas algo que chegou a perturbar os mercados meses atrás ganham novos contornos e elevam a percepção de risco. Mas a combinação entre as medidas já tomadas, como a PEC dos gastos, e a expectativa de permanência da equipe econômica ainda seguram uma deterioração mais intensa dos preços.

O que não se nega, contudo, é que os patamares dos ativos mudaram. Pelo menos nas próximas semanas, a expectativa é que o dólar fique mais próximo de R$ 3,40 do que de R$ 3,08, nível que chegou a ser testado a menos de uma semana. Juros em 7% até o fim do ano agora fazem parte dos cenários ultraotimistas, enquanto outros agentes migram para apostas de Selic, na melhor das hipóteses, a 9% ou 10%.

Com cenários diversos se multiplicando, a chance de oscilações intensas nos preços segue latente. A volatilidade implícita do real um termômetro do grau de risco associado à moeda brasileira chegou a superar 40% na medida de um mês, depois de operar perto de 15% no começo da semana passada e em torno de 8% nas mínimas deste ano, em fevereiro.

O leque geral de incertezas levanta outra questão: o rumo da política monetária. As ofertas líquidas de swaps cambiais pelo Banco Central em conjunto com os leilões de resgate antecipado de títulos públicos pelo Tesouro Nacional ajudaram a tirar câmbio e juros de seus níveis mais estressados. Mas ainda não desfizeram a nuvem que paira sobre o espaço que o Copom tem para cortar mais a Selic.

O economista-chefe do BTG Pactual, Eduardo Loyo, destaca a necessidade de a ação do Banco Central se estender também à comunicação, que precisa ser nítida, mas que, por ora, tem se mostrado “muito impressionista, muito genérica”. Para Loyo, que também é ex-diretor do BC, o desafio para a autoridade monetária agora é colocar a estrutura a termo da taxa de juros no lugar que julga ser adequado. “Com o passar do tempo vamos precisar ter uma sinalização do Banco Central tão nítida como a que tínhamos poucos dias atrás a respeito do que ele pretendia fazer”, afirma o ex-diretor do BC.

A importância do ajuste na estrutura da curva de juros e não só das taxas curtas se deve ao entendimento de que são os vencimentos entre seis meses e dois anos que mais influenciam as condições para crescimento econômico. Os efeitos de todo o imbróglio político sobre a economia devem aparecer em breve nas revisões de cenário macro de analistas, o que vai impor ainda mais dificuldades à já distante possibilidade de melhora das notas de crédito soberano do país.

Apesar de as avaliações de forma geral não indicarem cenários extremos, os ativos domésticos parecem agora ter perdido boa parte do brilho de antes. O Goldman Sachs já avalia revisar para cima suas projeções de dólar para os próximos três e seis meses. Para o banco, uma janela de oportunidade na moeda brasileira foi “fechada” com o novo capítulo da crise política doméstica. Por enquanto, a estimativa oficial do Goldman ainda é de dólar a R$ 3,00 dentro de três meses e de R$ 3,25 em 12 meses.

O Morgan Stanley encerrou recomendação comprada em real frente ao dólar, na esteira dos últimos eventos políticos considerados “inesperados”. O banco agora atribui à moeda brasileira uma visão tática mais “neutra”. Por enquanto, os riscos à agenda de reforma indicam que o dólar deve operar permanentemente em patamares mais elevados, a despeito dos “fortes” ingressos de recursos.

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